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1.核心觀點(diǎn)：國內(nèi)壓濾機(jī)龍頭，受益新興應(yīng)用領(lǐng)域拓展

　　壓濾機(jī)是固液分離設(shè)備，主要包含過濾和提純工藝。下游廣泛應(yīng)用于環(huán)保（市政生活污水污泥、工業(yè)廢水污泥和江河湖庫疏浚淤泥處理）、礦物及加工（有色金屬、非金屬礦、金屬尾礦）、化工、食品和醫(yī)藥等領(lǐng)域。2019年國內(nèi)壓濾機(jī)市場規(guī)模72.55億元，2012-2019年復(fù)合增速8.15%，在環(huán)保政策加碼與新興應(yīng)用領(lǐng)域推動下，2021年壓濾機(jī)市場達(dá)100億元。

　　行業(yè)驅(qū)動因素為：環(huán)保政策趨嚴(yán)帶來“污水污泥”處理后市場的增長，和“提純工藝”在新興應(yīng)用領(lǐng)域拓展，20年“砂石”與“新能源”應(yīng)用出現(xiàn)，為壓濾機(jī)帶來新的增長點(diǎn)。

　?、僬呒哟a推動“砂石廢水”行業(yè)快速增長。國家和地方政府持續(xù)出臺對砂石骨料行業(yè)規(guī)范發(fā)展的政策文件，一是推動大型企業(yè)優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能整合，二是對砂石廢水的治理要求提升，設(shè)備更新升級進(jìn)一步擴(kuò)大砂石廢水裝備的市場空間。以目前國內(nèi)140億噸濕法機(jī)制砂、每億噸對應(yīng)1.25億元資本開支測算，壓濾機(jī)成套設(shè)備存量改造的空間為175億元。政策加碼，未來三年行業(yè)將進(jìn)入快速增長階段。

　?、趬簽V機(jī)在鋰電池、光伏、核能的應(yīng)用拓展。壓濾機(jī)在鋰電領(lǐng)域逐漸替代離心機(jī)，應(yīng)用于鋰礦、鹽湖提鋰、正極材料、石墨負(fù)極、電解液、鋰電池回收等過程中的過濾、洗滌環(huán)節(jié)及廢水處理環(huán)節(jié)。在光伏行業(yè)，壓濾機(jī)應(yīng)用于單晶硅、多晶硅切削液的處理工藝。動力電池行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)帶動壓濾機(jī)行業(yè)資本開支，單GW的資本開支在1000萬元以上，受益新能源車行業(yè)高景氣，壓濾機(jī)需求激增。隨著電池回收市場的成長，有望接棒動力電池擴(kuò)產(chǎn)周期，成為新的增長極。

　　公司整體市占率超40%，高端市場市占率超70%，大幅領(lǐng)先競爭對手。國內(nèi)壓濾機(jī)企業(yè)數(shù)量眾多，兩級分化，呈現(xiàn)出少數(shù)現(xiàn)代化、技術(shù)水平較高的骨干企業(yè)與大批技術(shù)水平相對落后的中小企業(yè)并存的局面，低端市場競爭激烈，高端市場集中度高。

　　景津環(huán)保的成長性來自兩方面：

1）新興行業(yè)應(yīng)用的拓展；2）由單一設(shè)備制造商向成套裝備制造商發(fā)展。

　　1）從傳統(tǒng)行業(yè)拓展到新興領(lǐng)域：2021H1鋰電與砂石行業(yè)收入占比達(dá)18%。公司在鋰電行業(yè)已切入從上游鋰礦生產(chǎn)到后端電池回收的所有環(huán)節(jié)，并進(jìn)入頭部企業(yè)供應(yīng)鏈。鋰電環(huán)節(jié)對壓濾機(jī)產(chǎn)品提純要求較高，公司憑借領(lǐng)先的過濾技術(shù)占據(jù)了50%市場份額，未來將隨著動力電池行擴(kuò)產(chǎn)高速增長。公司在砂石行業(yè)市占率低于平均水平，系小砂廠基于成本考慮，選配低端壓濾機(jī)產(chǎn)品。公司在此領(lǐng)域的超額增長來源于采砂企業(yè)集中度提升，大型采砂廠更傾向于高端壓濾機(jī)與成套設(shè)備。

　　2）擴(kuò)充產(chǎn)品種類，從壓濾機(jī)制造拓展為成套解決方案供應(yīng)商。除壓濾機(jī)整機(jī)產(chǎn)品外，公司近年來大力開發(fā)過濾成套設(shè)備，著力拓展各式低溫濾餅干化機(jī)、攪拌機(jī)、輸送機(jī)、自動加藥機(jī)、濃縮機(jī)等配套設(shè)備，已掌握了從原料加工到最終產(chǎn)品的全產(chǎn)業(yè)鏈核心技術(shù)，提高了產(chǎn)品配套能力。以砂石行業(yè)為例：2020年公司推出智能砂石廢水零排放系統(tǒng)，產(chǎn)品具有處理量大、高效、運(yùn)行成本低、智能無人值守等特點(diǎn)，可滿足砂石行業(yè)廢水循環(huán)使用的需求。

　　2.重點(diǎn)公司分析-國內(nèi)壓濾機(jī)龍頭，運(yùn)營效率持續(xù)提升

　　2.1.制造業(yè)單項(xiàng)冠軍，深耕行業(yè)30余年

　　公司是國產(chǎn)壓濾機(jī)龍頭，在國內(nèi)壓濾機(jī)行業(yè)市占率超過40%。公司專注于各式壓濾機(jī)整機(jī)及配套設(shè)備、配件的生產(chǎn)和銷售，致力于為固液提純、分離提供專業(yè)的成套解決方案，下游應(yīng)用主要為環(huán)保、礦物及加工、化工、食品和醫(yī)藥等領(lǐng)域。

　　公司主要產(chǎn)品包括壓濾機(jī)整機(jī)、壓濾機(jī)配件以及配套設(shè)備三類，①壓濾機(jī)整機(jī)包括隔膜壓濾機(jī)和廂式壓濾機(jī)；②配件包括濾板、濾布等；③配套設(shè)備包括攪拌機(jī)、輸送機(jī)等。

　　公司前身河北景津壓濾機(jī)有限公司成立于1988年，1993年由濾板加工業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型成自主生產(chǎn)濾板，1997年開始與壓濾機(jī)生產(chǎn)商合作生產(chǎn)壓濾機(jī)，1998年生產(chǎn)出首臺全自動壓濾機(jī)并在首鋼成功應(yīng)用，2001年成功研發(fā)出聚丙稀高壓膈膜濾板，打破歐洲壟斷，開啟全球化拓展之路。經(jīng)過30余年的壓濾機(jī)領(lǐng)域深耕，公司已發(fā)展成為國內(nèi)壓濾機(jī)龍頭，2019年7月公司在上交所成功上市。目前，公司已逐步完成由壓濾機(jī)配件生產(chǎn)到壓濾機(jī)成套裝備制造商，2021年11月，公司擬由“景津環(huán)保股份有限公司”改名為“景津裝備股份有限公司”。

　　2.2.業(yè)績穩(wěn)健增長，盈利能力持續(xù)提升

　　公司營收保持穩(wěn)健增長，凈利潤率持續(xù)提升。2013年至2020年，公司營收從20.67億元增長至33.29億元，CAGR 7.05%。收入端穩(wěn)步增長系環(huán)保政策趨嚴(yán)帶來污泥處理需求，加上壓濾機(jī)下游領(lǐng)域不斷拓寬，尤其是新興成長行業(yè)應(yīng)用增加，公司積極開拓新應(yīng)用領(lǐng)域。2013年至2020年，公司凈利潤從1.13億元增長至5.15億元，CAGR 24.14%。凈利潤復(fù)合增速高于營收增速系公司運(yùn)營效率提升，規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，費(fèi)用率逐年下降。

　　公司營收波動主要受行業(yè)政策與下游行業(yè)景氣度影響。2015-2016年公司收入下滑，系國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)放緩影響，下游煤炭、有色金屬等行業(yè)產(chǎn)量大幅下滑，壓濾機(jī)需求下降。2016年-2019年公司業(yè)績提速，系環(huán)保政策出臺，同時煤炭、化工等下游行業(yè)景氣度回暖，壓濾機(jī)需求量增長。

　　2020年公司收入保持平穩(wěn)，凈利潤增速24.60%，系公司收入受到疫情影響較小，同時加強(qiáng)了對銷售人員的管理考核，精簡人員，嚴(yán)控費(fèi)用支出，盈利能力顯著提升。

　　2021年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營收33.35億元，同比上升45.56%，歸母凈利潤4.50億元，同比增長44.12%。業(yè)績高速增長系疫情緩解，疊加下游新能源、砂石骨料等新興行業(yè)放量，壓濾機(jī)需求快速增長公司在新興行業(yè)占據(jù)較高份額。

　　濾板業(yè)務(wù)收入分別實(shí)現(xiàn)27.01億元、3.17億元和1.39億元，在營收中的占比分別為81.13%、9.54%和4.16%。公司壓濾機(jī)整機(jī)銷售為公司收入主要來源，從歷史數(shù)據(jù)來看，壓濾機(jī)整機(jī)收入占比基本穩(wěn)定在74-83%之間。

　　產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域從環(huán)保行業(yè)向鋰電、砂石等新興行業(yè)拓展。公司下游主要應(yīng)用領(lǐng)域?yàn)榄h(huán)保行業(yè)，近五年收入占比均值為40%，隨著壓濾機(jī)下游應(yīng)用領(lǐng)域逐漸拓寬，環(huán)保領(lǐng)域應(yīng)用占比逐步下降，2015至2020年占比從41%下降至37%。2021年上半年，公司在新能源/新材料、砂石骨料行業(yè)的下游應(yīng)用占比分別達(dá)到9%和9%。

　　公司凈利潤率穩(wěn)步提升，毛利率受上游原材料價格波動影響。2016年公司毛利率下降，主要系上游鋼材和聚丙烯價格大幅上漲，公司未及時上調(diào)產(chǎn)品售價；2018年公司及時上調(diào)產(chǎn)品價格，毛利率回升。2013年至2020年，公司凈利率從5.48%提升至15.46%，主要系公司管理效率提升，規(guī)模效益顯現(xiàn)。

　　濾板作為壓濾機(jī)核心零部件毛利率較高。2020年公司壓濾機(jī)整機(jī)毛利率為30.38%，濾板毛利率為41.69%，濾布毛利率為29.31%，配件業(yè)務(wù)毛利率基本保持平穩(wěn)，濾布毛利率低于濾板的原因主要系濾布業(yè)務(wù)處于開拓客戶階段中，價格尚不能匹配公司高端的定位。

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